亚厦股份(002375.CN)

亚厦股份(002375):装修新势力 装配式装修龙头再起航

时间:20-06-19 00:00    来源:华创证券

一线高端品牌,建筑装饰行业持续领跑者。亚厦股份(002375)成立于1995 年,公司率先在行业内被认定为“高新技术企业”,连续14 年蝉联“中国建筑装饰行业百强企业第二名”。2019 年公司完成董事会换届,丁泽成任董事长。新一届管理团队年轻,管理思路清晰,有望为公司发展注入全新动力。

公装业务走出业绩低谷,住宅装修订单保持高增。公司2019 年实现营收107.86亿元,同比+17.24%,归母净利润4.26 亿元,同比+15.41%。公司的建筑装饰业务2019 年业绩实现突破,实现收入104.42 亿元,同比+17.59%,建筑装饰和幕墙装饰两项营收合计占比为89.08%。公司2019 年新签订单金额增长明显,同比+24.01%至145.25 亿元。受益于新建住宅精装修政策落地,公司住宅装修业务近三年均保持高增长。新冠疫情之下,2020Q1 公司新签订单35.42 亿元,同比+14.33%,在“逆周期”调节不断加码的政策环境之下,公司订单的高增长态势有望延续,对公司业绩持续改善提供有力支撑。

装配式装修入佳境,公司先发优势凸显。1)政策驱动装配式装修市场扩张,装配式建筑推广等政策不同程度地将装配式装修作为约束性条件,催生了装配式装修市场需求;2)公建市场的装配式装修需求广阔,据测算长租公寓+酒店未来每年的装配式装修需求在2000 亿以上,3)装配式装修加速驶入发展快车道,相关技术标准体系的建立助力装配式装修加速走向规范成熟,公司深度参与技术标准体系的制定,凸显龙头地位与先发优势;4)装配式装修成为未来社区建设的约束性条件,有望实现从点到面的裂变。

长期看好商品住宅蓝海。政策端,精装修政策驱动装配式装修在新建住宅领域持续渗透;成本端,人口红利消弭,用工成本高企,装配式装修引领装饰行业从劳动密集走向资本密集,从服务转向制造成为历史趋势,伴随装配式装修标准与技术日臻完善,性价比提升,打开住宅市场的万亿蓝海只是时间问题。

盈利能力提升,现金流改善。1)公司2019 年盈利能力有所提升。毛利率同比+0.83pp 至14.36%,净利率同比+0.04pp 至4.10%。2)公司期间费率小幅上涨。2019 年公司期间费率同比+0.49pp 至8.78%,根据公司战略计划,装配式装修研发整体进程已进入后段,主要是在原有产品的基础上继续丰富产品线,后续研发费用相较于前段可能会减少。3)现金流改善明显。经营活动产生的现金流量净额同比多流入5.57 亿元至4.29 亿元,收现比同比+2.19pp 至105.73%,主要系公司加大工程催款力度,销售回款较2018 增长明显。

盈利预测及评级:公司积极拥抱国家政策,顺应行业发展趋势,明确了着力拓展EPC 大体量项目,重点推进装配式装修的战略目标;与此同时,管理层已完成换届,业务调整与内部资源整合加速推进。公司具备全产业链优势、装配式装修技术储备充分,龙头优势明显,随着公装主业走出业绩低谷,工业化装配式装修市场逐步打开,未来业绩有望实现跨越式提升。我们预计公司2020-2022 年EPS 各为0.39、0.50 元、0.62 元/股,对应PE 分别为25x、20x、16x。装配式装修景气度持续向上,公司布局较早,业务成熟,给予公司2021年23~25 倍估值,对应目标价11.5~12.5 元。首次覆盖,给予“强推”评级。

风险提示:疫情扩散超预期、地产调控超预期、项目推进不及预期。